超高频交易，被从严从重处罚丨金融合规榜

历经一年的严监管和注销潮后，私募证券基金和私募股权基金市场正逐步回暖，但严监管加码。2025年3月17日，因存在拉抬打压股价的异常交易行为，两只私募基金被北京证券交易所（下称“北交所”）限制证券账户交易。

“牧羊犬—中国金融业合规云平台”（下称牧羊犬平台）数据库显示，这是2025年北交所首次公布“存在拉抬打压股价的异常交易行为”的案由，限制私募基金证券账户交易。

事实上，监管机构对程序化交易的要求亦正进一步细化。2025年4月3日，沪深北三个交易所同时发布《程序化交易管理实施细则》（下称“细则”），将对高频交易异常行为从严从重处罚。在当月9日广发证券主办的私募年度峰会上，多位量化基金管理公司高管针对《细则》进行探讨。鸣石基金高级副总裁蔡贤称，这次政策主要针对超高频程序化交易。程序化交易和量化交易不能完全画等号，规模较大的量化基金管理公司基本都不会采用高频程序化交易。广发证券机构客户部总经理刘劼舟亦称，现在大部分私募基金管理人不会触碰高频交易的监管红线。

“双罚”下降

3月，私募基金行业呈现罚单量和罚金双降态势。

南方周末新金融研究中心研究员研究牧羊犬平台数据库发现，当月，中国证监会及其各地派出机构和沪深交易所及中基协共发布基金业处罚信息45条，罚金90万元，环比分别下降36%和83%。其中，机构和个人的合规度变化趋势相当，均呈现罚单量环比下降30%到40%和罚金环比下降80%左右的情形。

分类别观察，当月，私募证券基金管理人和私募股权基金管理人的机构罚单量相当，分别为12条和9条。从罚金维度观察，在私募基金行业中，仅有一家私募证券投资基金管理人被罚60万元。

从私募基金发行数据和私募基金管理人存量数据观察，区别于2024年的“冷清”，私募基金行业呈现明显回暖趋势。

Wind数据显示，当月，私募基金发行数量与发行规模分别为1917只和134亿元，环比上涨49%和20%。其中，私募基金发行数量远超2024年单月私募发行量最大值1576只（2024年1月），创下近1年来新高。

与此同时，2025年以来，私募基金管理公司存量数据保持稳定。2025年2月，全市场私募基金管理公司数量为20007家，环比下降0.1%，远低于2024年同期2.1%的环比降幅。

一位私募金融数据服务商市场部人士在接受南方周末新金融研究中心研究员调研时称，2025年以来，私募基金行业在产品发行与路演等市场活动层面均明显回暖。这或源于2024年严监管推动下，行业或已深度出清。

两只基金被限制交易

3月份，私募基金管理公司为何被罚？

牧羊犬平台显示，私募基金管理公司违法违规行为主要包括虚假记载、未及时更新信息、利益输送、风险评级不规范和交易行为异常。其中，私募证券投资基金管理人被罚案由主要集中在交易层面。

以本月唯一被罚款的台州沃源私募基金管理有限公司（下称“台州沃源”）为例，浙江证监局发布的《行政处罚决定书[2025]8号》显示，台州沃源因“报送、披露的信息存在虚假记载”和“委托他人行使投资管理职责”两项行为被责令改正、警告，并被处以60万元罚款。

从罚单内容上看，台州沃源“委托他人行使投资管理职责”的行为与一则刑事案件有关。该罚单显示，自旗下三只基金通过备案审核以来（三只基金的备案时间在2022年9月至2023年9月），台州沃源将这些私募基金的投资管理职责委托外部人员丁某行使，直至丁某于2023年12月4日被公安机关采取刑事强制措施。其间，台州沃源未实际履行私募基金管理人职责。

当月，因存在拉抬打压股价的异常交易行为，两只私募证券投资基金被北交所采取了限制证券账户交易的自律监管措施。这两只基金分别是华睿千和（天津）资产管理有限公司的“华睿千和量化中性二号私募证券投资基金”和中投鼎鸿（北京）投资基金管理有限公司的“中投风起扶摇五号私募证券投资基金”。

具体而言，2025年3月17日下午1点整至1点01分，华睿千和量化中性二号私募证券投资基金以21.61元/股至23.6元/股的价格买入成交“恒合股份”44.74万股，成交占比达58.19%；在下午1点03分02秒至03分21秒期间，该基金再次买入上述股票，成交股份数达20.74万股，成交占比高达88%。同日下午1点整至1点01分，中投风起扶摇五号私募证券投资基金亦交易了“恒合股份”，成交占比达36.35%。

南方周末新金融研究中心研究员对比研究两张罚单内容发现，在2025年3月17日下午1点整至1点01分期间，上述两只基金对“恒合股份”的成交占比之和高达90%以上。这两张罚单还显示，两只基金均曾在2024年多次被采取监管关注、出具警示函、暂停证券账户交易等自律监管措施。

牧羊犬平台显示，上述罚单是北交所在2025年首次公布“存在拉抬打压股价的异常交易行为”的案由，针对私募基金采取限制证券账户交易自律监管措施的罚单。

多用中低频量化策略

私募基金以高频交易影响股价，向来被股民诟病，亦是监管机构重点监控和监管的领域。《细则》明确高频交易认定标准：单账户每秒申报、撤单笔数合计最高达到300笔以上，或者单账户全日申报、撤单笔数合计最高达到20000笔以上。《细则》还规定，投资者进行高频交易发生异常交易行为，交易所可按规定从严从重采取自律管理措施。

在持续严监管之下，市场上使用高频程序化交易的量化私募基金管理公司占比已不大。多位量化基金管理公司高管在广发证券主办的私募年度峰会上对此进行专门探讨。南方周末新金融研究中心研究员发现，几乎每位演讲者都称其所属机构使用的是中低频的量化策略，或明确表示其所属机构没有使用高频程序化交易。

蔡贤认为，监管对量化交易比较包容。这次政策主要针对超高频程序化交易。程序化交易和量化交易不能完全画等号，规模较大的量化基金管理公司基本都不会采用高频程序化交易。目前，上千亿规模的基金公司一年换手率只有十到二十倍。鸣石基金管理规模达400亿时，其换手率也只有三十到四十倍。[业内常用换手率公式为：换手率=（卖出金额+买入金额）/ 资产规模，即三十倍换手率相当于平均一只股票有17天的持仓周期，通常称为中频交易。]

刘劼舟亦称，现在大部分私募基金管理人不会触碰高频交易的监管红线。他建议，私募基金管理人可以开发更多元的中低频量化策略进行均衡发展。

除程序化交易外，私募证券投资基金的托管要求或将进一步细化。2025年4月3日，证监会修订了《证券投资基金托管业务管理办法》（下称《托管办法》），并公开征求意见。该《托管办法》明确私募证券投资基金适用“一托到底”的情形及相关托管要求。

南方周末新金融研究中心研究员 廖浩伦

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